Opinion

EZB-Chef Draghi enteignet die Sparer nicht

Die EZB reagiert mit ihrer Geldpolitik nur auf die schwache wirtschaftliche Lage. Sie ist nicht dafür zuständig, für hohe Renditen europäischer Sparer zu sorgen. Kapitalerträge hängen von guten wirtschaftlichen Strukturen ab - und für die sind andere verantwortlich.

By: Date: September 30, 2016 European Macroeconomics & Governance Tags & Topics

This op-ed was originally published in Manager-Magazin.

Manager_Magazin

Wenn sich EZB-Präsident Mario Draghi den unbequemen Fragen der Bundestagsabgeordneten stellt, werden die Hauptkritikpunkte sein, dass die EZB-Politik die langfristigen Zinsen übermäßig nach unten treibt, somit den deutschen Sparer enteignet und die Finanzstabilität gefährdet. Das Fazit vieler Politiker lautet: Der EZB-Präsident liegt falsch mit seiner Politik. Es sei an der Zeit, gegenzusteuern und die Zinsen anzuheben. Wirklich?

Zunächst die Fakten: Die Inflationsrate im Euroraum ist seit Anfang 2011 rückläufig und hat sich erst seit Beginn des „Quantitative Easing“-Programms bei um die 0 Prozent stabilisiert. Die Kerninflationsrate, also die Inflationsrate, die volatile Schwankungen von Energie- und Lebensmittelpreisen herausrechnet, ist ebenfalls stabil bei weniger als 1 Prozent. Die gemessene Inflation ist also weit unter dem Inflationsziel der EZB von knapp unter 2 Prozent. Auch die Inflationserwartungen sind eher schwach und liegen weit unter der Zielmarke.

In einer solchen Situation sollte die Geldpolitik ihre Zinsen möglichst niedrig halten, um Anreize für Investition zu geben und Sparen relativ unattraktiv zu machen. Dies ist die normale Operation der Geldpolitik. Die EZB geht aber weiter und beeinflußt direkt die langfristigen Zinsen. Sie tut dies, da die kurzfristigen Zinsen nicht weit unter null fallen können.

Der Realzins ist nicht niedriger als vor fünf Jahren

Ist die Nutzung dieser Instrumente im Euroraum unangemessen? Ist die EZB dafür verantwortlich, dass Sparer im Euroraum kaum noch Zinsen erhalten? Zunächst einmal ist festzuhalten, dass der aktuelle Realzins, also der reale Ertrag, den eine Investition erbringt, bei weitem nicht so stark gefallen ist, wie es der Nominalzins suggeriert. Da die Inflationsraten massiv gefallen sind, ist der Realzins heute vergleichbar mit dem Zins vor etwa fünf Jahren. Dank der geringen Inflation leidet der Sparer also weniger, als es den Anschein hat. Richtig ist aber auch, dass der Realzins niedrig ist.

Die Antwort auf die Frage, ob die EZB eine übermäßig expansive Politik macht, hängt letztlich vom sogenannten „Gleichgewichtszins“ ab, bei dem Sparen und Investitionen im Ausgleich sind und die Inflation in Höhe der Zielmarke liegt. Es gibt gute Gründe dafür, dass dieser Gleichgewichtszins derzeit negativ ist, der langfristige Zins fällt bereits seit den 1980er Jahren. Die EZB Politik ist somit angemessen, um trotz des negativen Gleichgewichtszinses einen Beitrag zur Inflation zu liefern.

Die EZB stößt an ihre Grenzen

Eine andere Frage ist es, ob die EZB Politik unangemessene Risiken für die Finanzstabilität mit sich bringt. Bis dato gibt es aber eher wenige Indikatoren, die auf ein Stabilitätsrisiko hinweisen. So entwickeln sich die Kreditvolumina in der Eurozone weiterhin schwach. Allerdings ist es wahr, dass die Profitabilität von Banken durch die niedrigen Zinsen leidet. Insbesondere können Banken negative Zinsen nicht an ihre Kunden weitergeben, so dass ihre Margen fallen. Vor diesem Hintergrund scheint es nicht angemessen, die Zinsen noch weiter nach unten zu treiben. Schließlich hat die EZB nicht das Recht, unangemessen die Struktur des Bankensystems zu verändern. Die EZB scheint an ihre Grenzen zu stoßen. Zwar sollte sie ihr Kaufprogramm weiter aufrechterhalten, aber ein weiteres Absenken der Zinsen würde Risiken bergen.

In einer Liquiditätsfalle sind andere wirtschaftspolitische Maßnahmen gefragt. So fordert der EZB Präsident seit Jahren zu Recht, dass Strukturreformen und Haushaltspolitik der nationalen Regierungen eine größere Rolle spielen müssen als die Geldpolitik der Notenbank. Strukturreformen sollten insbesondere neue Märkte öffnen und somit Anreize für neue private Investitionen liefern. Hierbei sind alle Regierungen in der Eurozone gefordert.

Auch die deutsche Politik sollte in der aktuellen Situation die EZB unterstützen, statt ihr die Arbeit zu erschweren. Die Investitionen in Deutschland sind schon seit Jahren schwach und ein Leistungsbilanzüberschuss von fast 9 Prozent zeigt, dass es wesentlich mehr Ersparnisse als Investitionen gibt. Gleichzeitig steigen auch die Löhne und Gehälter eher schwach.

Die Regierungen müssen handeln

Es wäre sinnvoll, mit gezielten Reformen Anreize für mehr Investitionen etwa im Dienstleistungssektor zu geben. Deutschland hinkt international in diesem Bereich immer noch hinterher. Gleichzeitig könnte die Regierung die Budgetüberschüsse nutzen, um Unternehmen Investitionsanreize in Deutschland zu geben. So würden beispielsweise generösere Abschreibungsmöglichkeiten die Investitionssituation verbessern. Mit öffentlichen Investitionen könnte die Infrastruktur verbessert werden, was wiederum zusätzliche private Investition ermöglichen würde.

Diese Maßnahmen würden letztlich auch den deutschen Arbeitnehmern helfen, deren Löhne durch einen verbesserten Kapitalstock steigen würden. Möglich wäre auch, die Einkommenssteuer im Niedriglohnbereich zu senken, um die Kaufkraft der Haushalte zu stärken und den Konsum zu stützen, wie kürzlich von der OECD angeregt.

All diese Reformen würden dazu beitragen, dass deutsche Sparer wieder höhere Erträge erwirtschaften können. Denn reale Erträge hängen von guten wirtschaftlichen Strukturen ab. Die Bundestagsabgeordneten sollten also zunächst Reformen von der eigene Regierung einfordern, bevor sie den EZB-Präsidenten kritisieren.


Republishing and referencing

Bruegel considers itself a public good and takes no institutional standpoint.

Due to copyright agreements we ask that you kindly email request to republish opinions that have appeared in print to communication@bruegel.org.

View comments
Read article More on this topic More by this author

Blog Post

DSC_0794

Why was the last TLTRO take-up unexpectedly high?

The final round of TLTRO financing was an unexpected hit with euro area banks. The aim of the programme is to encourage banks to increase lending to the real economy. However, with many now expecting a hike in deposit rates, banks’ enthusiasm might be driven largely by the chance to make a profit from the cheap loans.

By: Justine Feliu Topic: European Macroeconomics & Governance Date: March 27, 2017
Read about event More on this topic

Upcoming Event

Apr
6
12:30

Can EMU survive a multi speed Europe?

On 6 April Bruegel, as in previous years, will host the presentation of the Euro Yearbook, a collection of experts’ insights on the construction of the European Monetary Union through 2016.

Speakers: Pablo Zalba Bidegain, Maria Demertzis, Fernando Fernandez, Javier Méndez Llera, Karl Pichelmann and Guntram B. Wolff Topic: European Macroeconomics & Governance Location: Bruegel, Rue de la Charité 33, 1210 Brussels
Read article More on this topic More by this author

Blog Post

Silvia Merler

The inflation basket case

Inflation in the euro area has finally reached 2%. But Draghi is right to warn that the underlying dynamics do not point to this being a self-sustaining trend. Breaking down the numbers shows that many inflation basket items are still showing weak price growth or even deflation.

By: Silvia Merler Topic: European Macroeconomics & Governance Date: March 17, 2017
Read article Download PDF More on this topic More by this author

External Publication

ruble

Collapse of the Ruble zone and its lessons

This essay, published by CESifo, aims to summarise the experiences of the two monetary disintegration episodes, i.e. termination of settlements in TR since 1 January 1991 and the gradual collapse of the Soviet ruble area in 1990–1993.

By: Marek Dabrowski Topic: Global Economics & Governance Date: March 15, 2017
Read article Download PDF More on this topic

Working Paper

WP_01_17 cover

Fundamental uncertainty and unconventional monetary policy: an info-gap approach

This paper applies the info-gap approach to the unconventional monetary policy of the Eurosystem and so takes into account the fundamental uncertainty on inflation shocks and the transmission mechanism.

By: Yakov Ben-Haim, Maria Demertzis and Jan Willem van den End Topic: European Macroeconomics & Governance Date: February 28, 2017
Read article More on this topic More by this author

Blog Post

Silvia Merler

Is Germany a currency manipulator?

What’s at stake: the Financial Times reports that Peter Navarro, head of the US’s National Trade Council, has accused Germany of currency manipulation. He claims that the country uses a 'grossly undervalued' Euro to 'exploit' its trading partners. Angela Merkel replied that the Euro is managed by the European Central Bank, on which Germany does not exert influence. We review what the economic blogosphere thinks of this.

By: Silvia Merler Topic: Global Economics & Governance Date: February 6, 2017
Read article More on this topic More by this author

Blog Post

Headshot

Demonetisation: India’s stress test

What were the reasons for the Indian government's sudden decision to remove 86% of hard currency from circulation? Will Modi's monetary intervention achieve its stated aim of fighting corruption? And what will be the wider implications for growth?

By: Suman Bery Topic: Global Economics & Governance Date: January 30, 2017
Read article More on this topic

Opinion

MariaDemertzis1 bw
Guntram B. Wolff

Eurozone QE and bank profitability: Why it is too early to taper

In the eyes of the critics, the quantitative easing programs have been of little help to growth and inflation and have instead been an attack on savers, undermining the profitability of banks and insurances. Do these arguments stand scrutiny?

By: Maria Demertzis and Guntram B. Wolff Topic: European Macroeconomics & Governance Date: December 8, 2016
Read article Download PDF More by this author

Policy Contribution

pc-23-12European Parliament

The impact of the legal and operational structures of euro-area banks on their resolvability

Following the financial crisis, the question of how to handle a big bank’s collapse has come to the fore. This Policy Contribution evaluates the obstacles to resolvability that the legal and operational structures of the large euro-area banks could pose to the European Union’s new resolution regime.

By: Dirk Schoenmaker Topic: European Parliament, Finance & Financial Regulation, Parliamentary Testimonies Date: December 6, 2016
Read article Download PDF More on this topic More by this author

External Publication

cover-ep

The impact of the legal and operational structures of euro-area banks on their resolvability

This paper evaluates the obstacles to resolvability that the legal and operational structures of the large euro-area banks could present, assuming that it is possible to liquidate smaller and medium-sized banks through a transfer of the relevant activities to other banks.

By: Dirk Schoenmaker Topic: Finance & Financial Regulation Date: December 6, 2016
Read article More on this topic More by this author

Blog Post

Silvia Merler

Monetary policy at the time of elections

What’s at stake: At this week’s meeting, the Federal Reserve left interest rates unchanged. While this was largely expected, the economic blogosphere has been discussing whether and to what extent this is linked to the election, and what can be expected for the future.

By: Silvia Merler Topic: Global Economics & Governance Date: November 7, 2016
Read article More on this topic More by this author

Opinion

Nicolas Véron

Breaking the vicious circle

Nicolas Véron argues that EU banking union can only be complete if the vast amounts of domestic sovereign debt held by many banks are reduced

By: Nicolas Véron Topic: Finance & Financial Regulation Date: October 21, 2016
Load more posts