Opinion

Die EZB ist verpflichtet, ihr Mandat zu erfüllen

Die Sorgen über die Auswirkungen und die Effektivität des Programms sind groß. Die EZB muss vorsichtig die Kosten und Risiken – vor allem die Umverteilung von fiskalischen Risiken – gegen die Vorteile ihrer Geldpolitik abwägen. Ein gut durchdachtes Programm kann jedoch erfolgreich sein. Der Schlüssel für seinen Erfolg liegt bei seiner glaubwürdigen Ausgestaltung.

By: , and Date: January 19, 2015 Topic: European Macroeconomics & Governance

Die Europäische Zentralbank (EZB) wird wohl am 22. Januar ein Ankaufprogramm für Staatsanleihen ankündigen. Die Sorgen über die Auswirkungen und die Effektivität des Programms sind groß. Die EZB muss vorsichtig die Kosten und Risiken – vor allem die Umverteilung von fiskalischen Risiken – gegen die Vorteile ihrer Geldpolitik abwägen. Ein gut durchdachtes Programm kann jedoch erfolgreich sein. Der Schlüssel für seinen Erfolg liegt bei seiner glaubwürdigen Ausgestaltung.

Mit einer Inflationsrate von minus 0,2 Prozent verfehlt die EZB ihr Mandat von knapp unter zwei Prozent bei weitem. Auch die Kerninflationsrate – ohne die Preisentwicklung bei Energie und Nahrungsmitteln – bewegt sich unter einem Prozent und weist damit auf strukturelle Veränderungen hin. Deflation ist schon für viele deutsche Unternehmen die Realität, selbst ohne die Energiepreisveränderungen: Knapp ein Drittel der Sektoren erfährt bereits heute Preissenkungen.

Hintergrund dieser Entwicklung ist nicht ein Vorlauf der Angebotsseite durch massive Produktivitätszuwächse, vielmehr ist das Gegenteil zu beobachten: Die Arbeitsproduktivität stagniert seit der Krise 2009, und amaktuellen Rand sinkt der Kapitalkoeffizient. Deshalb kann nicht ausgeschlossen werden, dass die Disinflation weitergeht und in eine anhaltende Deflation mündet.

Die größte Sorge für die EZB ist die fehlende Verankerung der Inflationserwartungen. Unternehmen und Investoren trauen der EZB nicht mehr zu, ihrem Mandat gerecht zu werden. Das ist ein Problem für die EZB, denn ihre Glaubwürdigkeit ist dadurch in Gefahr und damit ihre Fähigkeit, mit ihrer Geldpolitik erfolgreich zu sein. Und dies ist ein Problem für unsere Wirtschaft: Es wirkt dann wie ein selbstverstärkender Prozess, und es macht auch die relative Preisanpassung im Euro-Raum schwieriger.

Es wäre falsch zu glauben, die EZB alleine könne mit ihrenMaßnahmen Europa aus der Krise ziehen und das Risiko einer Deflation beseitigen. Die Politik muss nun endlich ihren Beitrag leisten. Dies gilt nicht nur für die Krisenländer und Frankreich, sondern auch für Deutschland. In Deutschland würden Strukturreformen insbesondere im Ausbildungsbereich, aber auch bei der Migration helfen; der Arbeitsmarkt muss offengehalten werden, und neue Sektoren, etwa im IT-Bereich, sollten bessere Chancen bekommen. In Italien und Frankreich sind Strukturreformen – Marktöffnung und Privatisierung – dringend notwendig, um die Anpassungsprozesse zu erleichtern und das Produktivitätswachstum zu erhöhen. Neben Strukturreformen müssen schwache Banken angemessen saniert oder geschlossen werden. Ansonsten verpuffen viele Maßnahmen der EZB.

Trotzdem kann die EZB nicht untätig bleiben oder ihre Maßnahmen von dem Voranschreiten von Strukturreformen abhängig machen. Mit einer solchen Konditionierung würde die EZB ihre im vertraglichen Mandat fixierte Handlungsfreiheit selbst gefährden. Sie hat die fallende Inflation in den vergangenen Jahren zu zögerlich bekämpft. Ein weiteres Abwarten, bis die Deflation sich verfestigt, wie von mancher Stimme in Deutschland gefordert, ist die schlechteste Option. Jede Geldpolitik braucht Zeit, um ihre Wirkung zu entfalten. Und je stärker der Deflationsdruck und die fehlende Verankerung der Erwartungen, desto weniger effektiv ist die Geldpolitik. Der Preis eines Abwartens wäre um ein Vielfaches höher, ein Erfolg der Geldpolitik immer unwahrscheinlicher.

Der Ankauf von privaten und öffentlichen Schuldtiteln gehört zum normalen Instrumentenkasten von Zentralbanken. Aber in einer Währungsunion steht die EZB vor besonderen Gestaltungsproblemen. Inflation und Inflationserwartungen sollen durch ein Ankaufprogramm über eine Senkung des langfristigen Zinses, eine Abschwächung des Wechselkurses, eine Veränderung der Portfolio-Struktur von Investoren und insbesondere eine höhere Glaubwürdigkeit der Zentralbank bei der Verfolgung ihres Ziels entsprechend stabilisiert werden.

Der EZB-Rat hat im Dezember effektiv beschlossen, die Bilanz um 1 000 Milliarden Euro zu vergrößern. Es ist klar, dass die EZB sich für ein substanzielles Programm entscheiden muss, um die gefährdete Glaubwürdigkeit bei dem Erreichen ihres Inflationsziels wiederherzustellen. Die EZB sollte mit einem Programm beginnen, welches sie innerhalb der nächsten zwei Jahre auf 1 000 Milliarden Euro oder, wenn notwendig, darüber hinaus ausweiten kann und welches private mit staatlichen Schuldtiteln kombiniert.

Eine zentrale Frage ist, inwiefern die EZB hierbei zu sehrfiskalische Aufgaben übernimmt. Leider ist eine perfekte Trennung des geldpolitischen Mandats von quasi-fiskalischen Aktionen nie möglich, da jede geldpolitische Maßnahme immer auch fiskalische Auswirkungen haben kann. Die EU-Verträge erlauben den Ankauf von Staatsanleihen in Sekundärmärkten.

Derzeit wird kontrovers diskutiert, ob die EZB bei einem Ankaufprogramm für Staatsanleihen die Risiken nicht bei den nationalen Zentralbanken belassen sollte. Ein solches Design würde aber die Erfolgschancen eines Ankaufprogramms reduzieren, da es eben nicht zu den gewünschten Effekten bei der Zinsstrukturkurve und den Erwartungen führen würde. Es ist sogar bedenklich, da die Glaubwürdigkeit der gemeinsamen Geldpolitik infrage gestellt würde. Somit wäre letztlich auch dem deutschen Steuerzahler nicht geholfen, denn ein Absinken in die Deflation und eine Verschärfung der Krise werden auch die deutsche Wirtschaft massiv belasten und die Risiken für den Steuerzahler erhöhen.

Die Geldpolitik steht vor einem Dilemma. Sie hat ein klares geldpolitisches Mandat. Um dieses zu erfüllen, muss sie im derzeitigen Umfeld ihre Bilanzsumme vergrößern, und dies geht unvermeidlich einher mit der Übernahme von begrenzten fiskalischen Risiken. Dies nicht zu tun würde allerdings das EZB-Mandat untergraben.

Ein Ankaufprogramm von Staatsanleihen enthält Risiken und kann auch negative Nebenwirkungen haben. Ungleich größer wäre jedoch der Schaden, wenn die EZB nicht entschieden handeln würde. Wir ziehen es bei allen Abwägungen vor, dass die EZB ihr geldpolitisches Mandat erfüllt und verhindert, dass der Euro-Raum in Stagnation und Deflation fällt, als dass die EZB kurzfristige fiskalische Risiken vermeidet, langfristig aber die Deflation und die damit noch tiefere Schulden- und Wirtschaftskrise zu einem Auseinanderbrechen des Euro-Raums führen.

This article originally appeared in Handelsblatt.


Republishing and referencing

Bruegel considers itself a public good and takes no institutional standpoint.

Due to copyright agreements we ask that you kindly email request to republish opinions that have appeared in print to communication@bruegel.org.

View comments
Read about event

Upcoming Event

Sep
4-5
08:30

Bruegel Annual Meetings 2019

Bruegel's 2019 Annual Meetings will be held on 4-5 September and feature the launch of Bruegel's Memos to the New European Commission.

Speakers: Lorenzo Bini Smaghi, Laurence Boone, Claire Bury, Vítor Constâncio, Zsolt Darvas, Jérôme Delpech, Kris Dekeyser, Maria Demertzis, Baroness Kishwer Falkner of Margravine, Alicia García-Herrero, Mikaela Gavas, Sven Giegold, José Manuel González-Páramo, Sylvie Goulard, Pierre Heilbronn, Mathew Heim, Jamie Heywood, Yi Huang, Danuta Hübner, Korbinian Ibel, Shada Islam, Kate Kalutkiewicz, Brigitte Knopf, Bernd Lange, Christian Leffler, Päivi Leino-Sandberg, Mark Leonard, Cecilia Malmström, Stefano Manservisi, J. Scott Marcus, Ann Mettler, Ashoka Mody, Reza Moghadam, Erik F. Nielsen, Jean Pisani-Ferry, Lapo Pistelli, Lucrezia Reichlin, Joakim Reiter, Victoria Roig, André Sapir, Olaf Scholz, Harriet Sena Siaw-Boateng, Philipp Steinberg, Alexander Stubb, Simone Tagliapietra, Jean-Claude Trichet, Laura Tyson, Nicolas Véron, Reinhilde Veugelers, Sabine Weyand, Thomas Wieser, Guntram B. Wolff and Georg Zachmann Topic: Energy & Climate, European Macroeconomics & Governance, Finance & Financial Regulation, Global Economics & Governance, Innovation & Competition Policy Location: Palais des Academies, Rue Ducale 1, 1000 Brussels
Read about event

Upcoming Event

Sep
16
08:30

Climate change and the role of central banks

What connections exist between central banks and climate change, and what are the resulting implications?

Speakers: Emanuele Campiglio, Paul Hiebert, Pierre Monnin, Kjell G. Nyborg, Luiz Awazu Pereira da Silva, Mario Quagliariello, Mattia Romani, Paweł Samecki and Dirk Schoenmaker Topic: Energy & Climate, European Macroeconomics & Governance Location: Narodowy Bank Polski, Świętokrzyska 11/21, 00-919 Warsaw
Read article More on this topic More by this author

External Publication

La Banca centrale europea

This external publication delves into the new responsibility given to the European Central Bank: supervision on banks in the euro-area. It tells its history and illustrates its functions, structure and responsibilities and the exceptional answers to respond to the "perfect storm" of the crisis.

By: Francesco Papadia Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 31, 2019
Read article More on this topic More by this author

Blog Post

The consequences of Switzerland’s lost equivalence status

Due to a spat between the European Commission and the government of Switzerland over the negotiation of an institutional framework agreement, equity securities that are listed on Swiss exchanges are banned from being traded on stock exchanges in the European Union. This blog post reviews the background of this incident and assesses the consequences for companies listed in Switzerland as well as EU investors investing in Swiss equity securities.

By: Michael Baltensperger Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 25, 2019
Read article More on this topic

Opinion

EU policy recommendations: A stronger legal framework is not enough to foster national compliance

In 2011, the EU introduced stricter rules to monitor the implementation of country-specific policy recommendations. Using a new dataset, this column investigates whether these new laws have increased national compliance. There is no evidence that these stricter processes matter for implementation rates, whereas macroeconomic fundamentals and market pressure are important determinants of implementation progress. These results suggest ways to improve the effectiveness of European policy coordination that go beyond stronger legal processes.

By: Konstantinos Efstathiou and Guntram B. Wolff Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 23, 2019
Read article More on this topic More by this author

Blog Post

Croatia’s path into the banking union

Croatia seems a suitable candidate for euro area accession: there is a tight peg to the euro, high public debt is coming down, and the banking sector is already dominated by euro area banks. But the Eurogroup has rightly targeted reforms of the state’s role in the economy as a precondition for participation in ERM II and the banking union. None of the announced reform plans are new or easily concluded within the timeframe that has now been agreed.

By: Alexander Lehmann Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 18, 2019
Read article More on this topic

Blog Post

Talking about Europe: Die Zeit and Der Spiegel 1940s-2010s

An on-going research project is seeking to quantify and analyse printed media discourses about Europe over the decades since the end of the Second World War. A first snapshot screened more than 2.8 million articles in Le Monde between 1944 and 2018. In this second instalment we carry out an analogous exercise on a dataset of more the 500 thousand articles from two German weekly magazines: Die Zeit and Der Spiegel. We also report on the on-going work to refine the quantitative methodology.

By: Enrico Bergamini, Emmanuel Mourlon-Druol, Francesco Papadia and Giuseppe Porcaro Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 18, 2019
Read article More on this topic More by this author

Blog Post

Opening speech by Bruno Le Maire

Bruno Le Maire, minister of the economy and finance, delivered the opening speech at Bruegel's event “The Eurozone agreement – a mini revolution?”, 8 July 2019.

By: Bruno Le Maire Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 9, 2019
Read article More on this topic

Blog Post

‘Lo spread’: The collateral damage of Italy’s confrontation with the EU

The authors assess whether the European Commission's actions towards Italy since September 2018 have had a visible impact on the spread between Italian sovereign-bond yields and those of Germany, and particularly whether the Commission’s warnings have acted as a ‘signalling device’ for bond-market participants that it might be difficult for Italy to obtain the support of the ESM or the ECB’s OMT programme if needed.

By: Grégory Claeys and Jan Mazza Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 8, 2019
Read article More by this author

Blog Post

It’s hard to live in the city: Berlin’s rent freeze and the economics of rent control

A proposal in Berlin to ban increases in rent for the next five years sparked intense debate in Germany. Similar policies to the Mietendeckel are currently being discussed in London and NYC. All three proposals reflect and raise similar concerns – the increase in per-capita incomes is not keeping pace with increases in rents, but will a cap do more harm than good? We review recent views on the matter.

By: Inês Goncalves Raposo Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 8, 2019
Read about event More on this topic

Past Event

Past Event

Eurozone agreement: a mini revolution?

What does the new Eurozone budget do, and what does it not do? What are its strengths and weaknesses?

Speakers: Bruno Le Maire and Guntram B. Wolff Topic: European Macroeconomics & Governance Location: Bruegel, Rue de la Charité 33, 1210 Brussels Date: July 8, 2019
Read article More on this topic More by this author

Podcast

Podcast

Director's Cut: Priorities for the new ECB president

In this Director's Cut of 'The Sound of Economics', Guntram Wolff talks to two of the authors of Bruegel's memo to the new ECB president, Maria Demertzis and Grégory Claeys, to specify the most important issues at the beginning of this eight-year cycle and to clarify the parameters within which the new incumbent will have to work.

By: The Sound of Economics Topic: European Macroeconomics & Governance Date: July 4, 2019
Load more posts